兩次證明!人行調升準備金率,下週股市必然短升長跌?| 週末報告

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兩次證明!人行調升準備金率,下週股市必然短升長跌?

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8月6日開始,中央增加遠期售匯風險準備金率,由0%上調至20%。此舉會對後市做成什麼影響?對我們人民幣的部署又會有什麼啓示?今天就為大家一一破解。

遠期合約是一項具約束力的合約,訂定銀行與客戶之間於指定日期以預先訂立的匯價兌換一定金額的兩種指定貨幣。遠期與期貨合約本質上相同。除了遠期並非上市交易,是非標準化資產外。最大不同處在於期貨合約有逐日結算的機制,而遠期契約是在到期時一次支付損益。遠期合約的貨物可以是各式各樣,例如大豆、白銀等實物商品,也可以是股票指數、債券指數、外匯等金融產品。而這次央行要針對的,就是售出外匯(人民幣)的遠期合約。透過此操作,將增加金融機構遠期售匯、客戶購匯(賣出人民幣)的交易成本。

銀行操作外匯遠期時,需要依據風險準備金率(RRR)的要求,把一定百分比的存款金額以出售貨幣為單位(人民幣),凍結形式保存在人行。於合約到期之日,將行使外匯遠期合約,按指定遠期匯率,將出售貨幣兌換成買入貨幣。由於保存在人行的外匯風險準備金是沒有利息的,若把資金再投資的機會成本一同考慮,增加20%的風險準備金就會減低收益率,相應增加客戶遠期購匯成本。有助於抑制賣空人民幣的投機交易,但同時也會增加進出口商外匯對沖保值操作的成本。

其實2015年9月至今人行3次調整風險準備金率,第一次調整RRR發生在2015年9月1日,當時央行將RRR由5%(中資銀行)和10%(外資銀行)提高到20%,準備金利率為零,凍結期為一年。當年公佈的經濟數據表現疲弱,加上結合9月前的一系列寬鬆貨幣政策,惡化資本外流現象。而中國金融機構的外匯儲備在同年7月份錄得2491億元下跌,創1998年最大的單月跌幅。所以央行調整RRR的主要目的是限制遠期售匯和防範資本外流。一方面防範前期人民幣貶值,令外圍市場敏感過度,另一方防範美聯儲2016年加息的影響。

而在調整措施後(參考圖一),人民幣在短期內有所轉強(59天),但中長線(475天)走勢的發展,仍持續走弱,至2016年的12月19日,一度走弱9.21%。似乎央行此一措施,對人民幣沒有明顯提振作用,力度不足以影響市場對人民幣的看淡情緒。

但另一方面,在上證指數的走勢而言(參考圖二),在政策實施前,指數經驗了熊市前中期階段,由最高點大幅調整41%,到3050點的水平。而政策後,上證指數立刻由低位反彈20%至3680點。後在短短35個交易日再度回落28%,熊市正式見底。綜觀2015中至2016年頭整個熊市走勢,總跌幅達49%。 RRR調控後跌幅(8%)對整個態市的價格跌幅(49%)佔比只有16.3%。顯示央行RRR調控動作明顯發生在熊市價格快將見底時。這一方面反映措拖在政策實行數月後,開始滲透到實體經濟,從而幫助指數回升。另一方面否定傳統說法,因為在人民幣走弱的期間,指數反倒見底回升。


圖一:人行前兩次調整風險準備金率與人民幣走勢的關係


圖二:2015年9月1日調整風險準備金率與上證綜合指數走勢的關係

在2017年9月11日央行進行第二次措施,將20% RRR調低迴0%。那時的人民幣匯率已轉趨穩定,中央因而有條件再度酌量鬆綁的外匯管制,幫助企業較易購匯營商。與前次的因果推論相近(圖一),在調控措施進行後,人民幣走勢在短期內走勢急速轉向(18天),但中線(148天)仍然持續走強,美元對人民幣最大幅度跌至3.6 %,才見底反彈。

而在上證指數而言(圖三),這也和前次的因果推論相近。在政策實施前,指數以經歷了較長的一段上升週期,升幅接近35.7%。而在政策實施後,指數短中線(98天)出現橫行調整。後在短短29個交易日回升9.2%,指數正式見頂。綜觀2016頭至2018年頭整個大市走勢,RRR調控後升幅(7.5%)對整個升市的價格升幅(35.7%)佔比只有21%。再一次顯示央行調控動作發生在指數趨勢快將完結時。


圖三:2017年9月11日調整風險準備金率與上證綜合指數走勢的關係

從以上兩個事列,我們可以預測8月6日央行調整RRR後,人民幣在短期內可能會走強,但措施對中長線的影響不大。而在上證指數分面,按照往列推論,上證指數在短線可能會橫行向上。反彈後,指數較大機會再破底(以2500為下限)後才見底回升。雖然如此,但央行此舉在很大程度上,表明對近期人民幣的貶值速度有所擔憂,未來可能會有更多的政策出爐,以穩定人民幣匯率。加上由四月份至今,美元對人民幣已大幅升近一成,相信已經消磨了一部分人民幣貶值的壓力。而且人民幣走弱無疑是中央對待貿易戰上的權宜次計。中美也不可能長久打下去。待戰火平息之時,人民幣就不再有下行的「動機」,大市氣氛也會轉好。所以與2015年9月那次徵收RRR相比,本次RRR上調對於穩定匯率預期的效果可能略好。


圖四:人行前兩次調整風險準備金率與上證綜合指數走勢的關係

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Gregory從事金融業多年,經常獲邀擔任各投資研討會之演講嘉賓。除了於2011年創辦香港首個討論投資的社交網站「我要做股神」專頁外,經濟日報出版社亦於2012年全資贊助Gregory出版「負翁也能變富翁」一書。20年投資經驗、逾1000小時教授經驗、實戰金額30億。